今年以來，全球大宗商品價格大幅上漲，截至4月16日，南華工業(yè)指數(shù)上漲約7%。

銅價， 螺紋鋼、鐵礦石、原油均上漲10%以上，CRB現(xiàn)貨市場價格指數(shù)上漲近15%。

有人擔(dān)心如果上漲 大宗商品價格帶來新一輪通脹，如果當(dāng)局有此擔(dān)憂，宏觀經(jīng)濟政策可能會提前收緊。

在需求沒有明顯擴大的情況下， 不必?fù)?dān)心生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）上漲會引發(fā)新一輪通脹。

相反，應(yīng)關(guān)注企業(yè)利潤再分配的影響 由 PPI 上升帶來的； 而改善下游產(chǎn)業(yè)現(xiàn)金流的有效途徑應(yīng)該是“做大蛋糕”，解決總需求不足的問題。

即使未來通脹上升，作為

本輪大宗商品價格上漲的邏輯與2016年類似 需求側(cè)結(jié)構(gòu)性特征可以提供更好的解釋。

受COVID-19大流行的打擊，中國經(jīng)濟的整體表現(xiàn)與2009年相似，呈V型 快速觸底反彈，大宗商品價格也是如此。

然而，將持續(xù)的經(jīng)濟復(fù)蘇與大宗商品價格的上漲簡單地類比是不對的

2009年，在總需求大幅擴張的帶動下，商品價格上漲 大米暴漲引發(fā)通脹壓力，體現(xiàn)在消費物價指數(shù)或CPI與PPI同時見底、見頂，且增速相近。

2016年之前，PPI 且CPI在各個經(jīng)濟周期中往往同向波動，PPI對CPI的帶動作用并不明顯。

在當(dāng)前的經(jīng)濟復(fù)蘇中， CPI 和 PPI 出現(xiàn)了顯著差異。 PPI快速上漲，CPI和核心CPI快速回落。

能更全面反映物價變化的GDP平減指數(shù)，并未出現(xiàn)明顯上漲 . 也就是說，即使中國經(jīng)濟反彈持續(xù)四個季度，實際通脹壓力也不會很大。

總之，我們沒有足夠的證據(jù)表明 PPI是過去5年CPI的領(lǐng)先指標(biāo)，說明從生產(chǎn)端到消費端的價格傳導(dǎo)機制并不順暢。

我們的計算表明 2016年各時期CPI與PPI滾動相關(guān)性出現(xiàn)較大結(jié)構(gòu)性變化。

在2016年之前，除2008年全球金融危機期間外， PPI與CPI滾動相關(guān)系數(shù)相對穩(wěn)定，三年和五年滾動相關(guān)系數(shù)均在0.8左右。

但是，2016年以后，三年滾動相關(guān)系數(shù)在0.8左右。 相關(guān)系數(shù)快速下滑，2017年五年滾動相關(guān)系數(shù)快速下降。

此外，

自2020年1月2日起，南華期貨黑色商品價格指數(shù)大幅上漲 71%，其次是有色金屬（27%）和農(nóng)產(chǎn)品（10%），能源產(chǎn)品價格指數(shù)下降 5%。

這樣的價格表現(xiàn)差異 供需不平衡可以很好地解釋。

從供給端看，受疫情影響，黑色商品和有色金屬產(chǎn)量下降，而

同時，原油需求萎縮，導(dǎo)致油價下滑。 在各國正式解除檢疫政策之前，原油需求很難有明顯好轉(zhuǎn)，而作為能源化工行業(yè)上游產(chǎn)品的原油價格的下跌，已經(jīng)造成了巨大的沖擊。 能源化工產(chǎn)品價格有下降空間。

黑色商品和有色金屬的需求偏強，因為在此期間投資強于消費是顯而易見的 本輪經(jīng)濟復(fù)蘇，房地產(chǎn)行業(yè)投資表現(xiàn)為搶眼，與2019年類似。

出口，中國經(jīng)濟復(fù)蘇的又一重要貢獻(xiàn)者 ，對農(nóng)產(chǎn)品需求的影響也有限。

這種差異可以在一定程度上解釋為什么PPI的變化沒有對CPI產(chǎn)生影響，因為農(nóng)產(chǎn)品和原油的價格 石油與 CPI高于黑色大宗商品和有色金屬。

要更加關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈上企業(yè)利潤的再分配，而減稅降費對應(yīng)對暴漲的原材料作用有限。

過去五年，PPI與CPI持續(xù)背離，沒有證據(jù)表明PPI對CPI有影響。

大宗商品價格上漲主要導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈的利潤再分配，上游產(chǎn)業(yè)在利潤總額中的比重越來越大。

另外，在沒有需求擴張的情況下，無需擔(dān)心PPI引發(fā)新一輪通脹的風(fēng)險，更應(yīng)關(guān)注PPI上漲帶來的企業(yè)利潤再分配效應(yīng)。< /p>

由于供給無法控制，需求無法抑制，一些人會想到減稅降費。 隨著大宗商品價格的飆升。 這種做法可能在一定程度上減輕下游企業(yè)的成本壓力，但并沒有一些人想象的那么有效。

一方面，增值稅的減免并不能改善 下游企業(yè)的現(xiàn)金流直接，因為增值稅減免收益，一種流轉(zhuǎn)稅，會根據(jù)企業(yè)的議價能力在上下游企業(yè)之間分配，下游企業(yè)議價能力弱于上游企業(yè)。

降低企業(yè)所得稅稅率也與中國注重逐步提高直接稅比重的財稅改革范式相沖突，盡管它可以直接提高企業(yè)收入。

另一方面，減稅降費導(dǎo)致政府收入下降，這可能會進(jìn)一步加劇基層政府收支相抵的壓力，甚至間接加強基層政府的收支平衡。 r 對“土地財政”的依賴——地方政府通過土地出讓金和地稅收入產(chǎn)生收入的一種財政策略。

基于上述分析，可以得出結(jié)論： 改善下游產(chǎn)業(yè)現(xiàn)金流，真正有效的出路是解決總需求不足和“做大蛋糕”的問題。

中國經(jīng)濟仍在復(fù)蘇，企業(yè) 需要時間來改善他們的資產(chǎn)負(fù)債表，而政府有財政壓力。

溫和的通貨膨脹將有助于改善企業(yè)、居民和政府的資產(chǎn)負(fù)債表，以及增加 總需求。 只要通脹保持在央行通脹目標(biāo)區(qū)間，不演變?yōu)閻盒酝?，利大于弊?/p>

如果支持經(jīng)濟復(fù)蘇的政策退出 經(jīng)濟將因總需求不足而過早陷入通貨緊縮，伴隨新一輪經(jīng)濟下滑。